作为组合基金，投资的对象从严格意义上说，就是对冲基金本身，并不包括共同基金。从投资资格上来讲，对冲基金和共同基金的一个显著差别是共同基金普通老百姓都能买，或者用退休账户里的钱买，或者干脆就直接在个人开的股票账户里也能买，而普通人对于对冲基金是没有投资渠道的。当然，在每家对冲基金的投资备忘录上白纸黑字的写着的最小投资额，一般是一百万美元，也有一些只有50万的，更有一些最少5百万。如果是对机构投资者，有的规定最少投资额是两千万，比如文艺复兴06年创立的机构基金。一般来说，越是大型的基金，越是年头久远，投资记录良好的基金，这个投资的门槛设得就越高。而对于那些创立伊始，还没挣到钱，尚在成长阶段的小基金，门槛就低些，这很好理解。
组合基金的本性是基金的投资组合，而不是二级市场交易的证券，这就决定了它们在自己内部是不做交易的。如果想要扩大或者降低对哪一个行业，哪一个国家或地区，甚至是哪一种交易策略的风险敞口，那么必须通过调整对擅于这些领域的对冲基金投资比重来实现。
无论对冲基金还是共同基金，本质上都是投资组合（portfolio），目的都是为了降低投资风险。传统意义上的共同基金是股票的组合，所谓小赌怡情，大赌乱性，基金和股票的关系就是一个风险与回报的关系，想要有多高的回报期望值，要看你想承受多大的风险。基金适用于那些没时间整天盯着电脑交易，或者是对自己的交易能力不大放心的主儿。如果愿意承担多一点风险的话，有时间来跟踪，分析，操作，可能买卖基金相对来说就没那么刺激了。
忽然想到，这好比青春年少的你，是喜欢找一个“平平淡淡总是真”的贤侣良伴携手度过一生，还是去追寻那些人中龙凤，才俊花魁，来一段轰轰烈烈的感情才能罢休? 当一切都如天边浮云般散去，尘埃落定，陪你走到世界尽头的，到底是谁？
胡总说了：不折腾。
回到投资风险这个话题上。组合基金也是投资组合，理论上，相对于投资单只对冲基金来说，风险应该更低，这就是组合基金存在之合理性的一个很关键的前提。对于一群股票组成的基金来讲，如果有一只股票发生暴跌，一夜之间跌去十之八九，虽然这只股票的持股人因此会被气得欲哭无泪，可是基金的投资者最多不过损失掉这只股票占基金净资本的%而已。但是对于组合基金来说，如果旗下投资的某只对冲基金发生了爆仓（blow-up），甚至破产倒闭，那就会对组合基金的投资人造成非常不利的印象。为什么这么说呢？因为作为组合基金的基金经理，对投资给哪一只基金的决策，除了因为看好这支基金涉足的交易策略投资对象，以及对比基金历史回报率等等具体的定量指标以外，更重要的，投资一只基金实际上是投资一家基金的投资团队整体，就好象投资一只股票也应该是投资这家公司的管理层一样，实质上，是对作为管理团队基石的人进行投资。爆仓，就是看错了人。
21世纪什么最重要？人才！
基金发生爆仓，有两种常见的情况，一是投资决策发生重大致命失误，比如前面提到的贝尔斯登的两只巨额杠杆买进次贷债券的基金，南木基金，都属于这一类。并不是说基金经理存心和投资人过不去，这样的几率几乎为零，因为作为基金经理，他的身家很可能绝大多数都放在自己的基金里面，这种情况下，和投资人过不去就是和自己过不去，谁愿意啊？
另外一种情况比较特殊，如果基金的存在就是个美丽的错误，严肃点儿说，存在着严重的欺诈（fraud），投资只不过是个幌子，做假帐欺骗投资者，基金经理拿着忽悠到的钱，不定干嘛去了，具体花在哪儿了只有他自己知道。这样的情况下，如果作为投资者的组合基金经理，不能在投资之前的调研中未雨绸缪，发觉足够多的警讯从而避开这类基金，最后一旦东窗事发，就是失败中的失败。虽然从事欺诈的基金经理本人最后大多是被重重诉讼，用一句俗话来说，等待他们的是法律的严惩，可是很多情况下，诉讼的法律追溯效力也会延伸到有份投资的组合基金，以及其他参与决策的投资顾问公司身上。
什么是爆仓，其实并没有严格的定义，对于基金来说，投资者心理可以承受的最大损失是无形的也是相对的，一只多年表现稳定的低风险基金突然在一个月内亏损-20%，和一只具有高风险的投资贵金属石油期货的空头基金一个月亏损-40%，大概都可以称作是爆仓。爆仓的后果无一例外的是基金最终清偿关闭，解雇所有雇员，投资者拿回剩下的亏损后的净值，大家各回各家，各找各妈。就算基金经理心里一百个不乐意就此罢手，并且发公开信号召大家再给一个证明自己的机会，共度难关，可是投资人不干啊，哭着喊着要马上赎回，这样的情形很快的就会消耗殆尽基金里剩余的现金，逼着经理甩卖持股或者忍痛补仓，最终还是个死。
2006年的9月登上新闻头条的阿玛兰诗（Amaranth）基金就是典型的第一类爆仓，即投资完败。这支基金在业界的影响是如此之大，以至于爆仓后一个月内，还在各大媒体排行榜上久踞不下。这家位于离纽约曼哈顿50哩的康涅狄格州号称对冲基金之乡的格林威治小城的基金，雇有400人，管理资产在未出事之前有95亿美元之多，号称是属于多重策略基金（multi-strategy），也就是说，交易的证券种类，地域，外汇，杠杆，策略，都没有固定的限制，算是兵无常势，水无常形。公司由总裁毛尼斯于2000年从帕洛马基金分拆出来，起始的时候只有27人和4.5亿的资产。
在2006年头8个月Amaranth的总回报是26%，一片大好。但是，在这表面风光的回报率和资产总值数字后面，隐藏的事实是，公司75%的利润来自于一个明星交易员布莱恩亨特在能源交易中，以公司一半资产进行的狂赌。
亨特和他20人的团队并不在格林威治，相反，他们居住在加拿大卡尔加里，远程控制着2000英里之外的能源交易。在2005年9月Katrina飓风袭击新奥尔良致使石油天然气价格狂涨以后，能源交易变得极为有利可图。在Amaranth内部，越来越多的资本被划归到亨特名下进行管理。亨特看好的是这一年的飓风季节里，接二连三的飓风仍然会像年青男孩赶赴心爱女孩的约会那样，如期翩翩而至。冬天天然气的价格会猛涨，而在第二年的春天，随着库存的积多和天气转暖，天然气价格又会巨幅回落。亨特赌的就是这个冬春季的价差（spread）。
在2006年2月，已经有39%之多的基金资产用于交易能源和原材料。基金在5月份经历了一次大跌，损失十亿。这样凶险十足的时刻，反而更加激发了亨特的赌性，在5月里交易天然气的远期合约成倍的增长，犹如赌场里加倍的下注一样，果然，在8月，这种操作得到了回报，不但把5月损失的十亿补回来，还多出来十亿的利润。
如果这是发生在赌场，有谁见过赢得这样的一手牌之后，还能及时收手的么？
此时此刻的Amaranth，这个原本早期是标准的多重策略基金，早已演化成了一个单边下注天然气的95亿美元的巨无霸大基金。距估计，90%的基金资本都被用在了这个史无前例的大注上面。在公司内部，其他人创造出来的投资新点子，并不是毫无诱惑力，只是由于公司绝大多数的资本都被总裁毛尼斯，亨特，和风险运营官（Chief risk officer）控制用在了天然气上，所以根本得不到及时的采纳。
在9月中，预想中的飓风季节爽约了，天然气价格开始全面下跌，Amaranth赔钱的速度开始加快。9月9日，基金内部负责管理现金流的部门收到经纪银行追加保证金的通知，是有史以来第一遭。基金自己的雇员们开始意识到事态有多严重，意识到有多少资本被填了进去用在了天然气的巨幅杠杆交易上，但是已经晚了。9月14日，一天内基金亏损了6亿，在18日星期一，一上来就又亏损了20亿。至此，9月份当月基金已经巨亏-50%，没有在隐瞒下去的必要，也没有可能了。毛尼斯发出了致全体投资人的公开信。可是事情还没完，接二连三而来的追加保证金通知，强迫Amaranth必须平仓以换得现金应付赎回要求，以至于在9月19日，Amaranth不得已卖掉手中比较值钱的欧洲组合贷款和债券，其中甚至包括曼联足球俱乐部的债券。 Citadel趁虚而入，买进了很多清仓跳楼价甩卖的合约。Amaranth则在平仓的过程中的损失加上先前的损失，9月月终的时候，基金总计损失-65%，资产总额只由95亿下降到只有30亿。
一个月而已。
这样一个大基金的投资者，有一半以上是组合基金，几大投行，如高盛的动态机遇基金，还有德意志银行，摩根斯坦利，纽约银行，UBP内部的组合基金，全都有份。另外不乏业内其它响亮的名号，如常春藤基金，亚登，英国的曼基金。圣地亚哥郡养老金，因为通过投资顾问公司间接的投资了1.75亿，损失-65%之下，愤怒的开掉了这家顾问公司并且将其告上了法庭要求补偿损失，理由是其未能做足功课。
平心而论，要在Amaranth庞大的投资帐目中理清风险之所在，发现天然气所占的比重严重越线，另外还不能被过去的表现所迷惑，认为大的有名的一定就是好的，这样明察秋毫的投资者能够及时悬崖勒马，确实不容易。为中国人民所熟知的黑岩（Blackstone）旗下的组合基金，就曾经是Amaranth的投资者。但是在经过飞到卡尔加里实地考察，发觉了这个能源交易规模存在的巨大风险之后，黑岩宁可付出了占投资资产2%的提前赎回惩罚性费用，像陆逊当年面对江流石不转的八阵图一样，及时的撤了。
仅仅几个月，说起来就是爆仓与否的差别。旗下的基金因为这样或者那样的原因中道崩殂以后，对于组合基金自己，不可避免的会被被推到非常尴尬的境地，且不说没准儿哪天在媒体头条就可能看见了自己的名字，就连自己的投资人，因为间接的坐拥了爆仓的小坏蛋，气沮之余，说不定就会狠狠的诉你一把来解气。没办法，你拿了人家的钱，就应该给人把事情办好。投资之前的调查研究，是多么的重要啊，前戏一定要做足。
整理当年的笔记时，发现了一张为了分析Amaranth这个巨亏的天然气交易，在Bloomberg上画的图。图中白线代表07年3月天然气远期合约，蓝色虚线代表07年4月远期合约。
亨特的交易实质，是赌这个价差（spread），即两条线之间的距离会随着06年冬季的来临而剧烈扩大。现实中正相反，这个spread坍塌了。在9月15日缩小到了$1.15。
图上可以看到，在8月18日价差到达极大值2.49，这就是Amaranth在8月能录得巨幅盈利的由来。另外，这个价差是由05年9，10月份Katrina来临之时开始增长的，两条线开始渐行渐远一直延续到06年。
